夾層融資介于優先債權和股權之間

時間：2024-10-22 03:40:29 創業融資我要投稿

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夾層融資介于優先債權和股權之間

　　夾層融資應該作為融資發展的總體戰略的一部分來考慮，雖然夾層融資的成本相對并不便宜，但是有時候它卻是最合適的融資方式。那么為何說它介于優先債權和股權之間呢?

　　夾層融資是一種資本的混合形式，在公司的資產負債表上介于優先債權和股權之間。也就是說，在償付的優先權次序上，它是次于或者說“低于”優先債權，但優先于普通股或股權。夾層融資往往用于為成長型的企業提供資金。

　　在許多交易中，在新的資產支持的交易和此前基于現金流獲得的融資之間往往存在著空白。夾層融資填補了這一空白。

　　當迫于種種原因，銀行貸款難以取得，而企業方又不愿意出讓股權，或感到股權融資成本過于昂貴時，夾層融資就最具吸引力。夾層融資的最大優點是降低了交易中所需的股權的數量。相對于要求25%～35%回報率的股權投資者，夾層投資者尋求的內部回報率一般在18%至20%之間。另一方面，盡管夾層融資的回報率仍大大高于銀行貸款利率，其條件卻遠不像銀行貸款那樣嚴格。例如在美國，銀行交易對舉債融資的最大限度是營業性現金流的3.5倍，而夾層融資接近于4倍。

　　夾層投資一般是次級債權和股權的結合。它一方面要求12%到12.5%的現金利率，5至7年到期;另一方面，它包括相應的普通股的認股權證，或可轉換債權，通過這塊取得股權增值收益，使得總預期收益達到18%~20%。獲得夾層融資的費用占交易的2%至3%。交易規模一般從300萬美元至2500萬美元不等，最高可達1.5億萬美元。

　　夾層投資在美國已經存在二十多年。二十世紀八十年代，這一業務主要由保險公司及儲貸組織[CWT1]掌控。到了二十世紀九十年代，有限合伙也進入了角逐。如今，投資者包括社保基金、對沖基金、舉債投資的公眾基金、有限合伙和保險公司，以及已設立獨立的夾層投資業務的銀行。如今夾層投資者超過了活躍的優級債投資者。據芝加哥投資銀行Lincoln Partners的數據，現今市場上約有113個夾層投資者。在美國夾層融資的市場上我們甚至看到了資金供大于求的局面。目前夾層投資者正為數十億美元的未動用資金努力尋找優良的投資項目。

　　表面上，夾層投資也要求被投資公司出讓一定量的股權，這使得一些資本回報率較高的房地產企業或者股東關系緊密的企業尤其是家族企業，在面對夾層融資時感到猶豫。但夾層投資人的目標并非成為長期的股東而是在特定的時期內獲取期望的回報率，在資金供大于求的今天更是如此。夾層投資者在更積極地爭取交易并顯示出結構上的靈活性，其中包括允許被投資企業更早地提前贖回債券。

　　美國的房地產企業普遍采用夾層融資方式來優化融資結構，特別在本身財務結構變化導致面臨較低貸款限額的時候。例如，某開發商投資一個項目，需要融資1億美元。如果沒有夾層融資，則一半即5000萬美元要向銀行貸款，另一半則要采用成本最為高昂的股權融資。但如果引入夾層融資，銀行融資額的可變少到4000萬美元，夾層融資也許投資4500萬美元，則總債權升至6500萬美元，而股權投入從5000萬減至3500萬。

　　對于中國房地產企業來說，在國內融資渠道遇阻的情況下，尋求海外股權融資也同樣面臨各種法律限制和稅收制度上的障礙。若尋求海外銀行融資，則將面臨嚴厲的財務調查。如前所述，夾層融資的審查方式和銀行類似，但條件卻相對寬松。因此，可以成為中國房地產企業和國際資本市場對接時的一個有利切入點。此外，銀行往往更看好有機構投資人支持的公司，并且會在更具有吸引力的條款下擴大信用額度。因此，夾層投資人的介入，也會使得企業取得境外銀行融資更加容易。

　　中國房地產企業在接觸夾層投資人時應注意什么呢?和房地產投資信托基金(REITs)投資人一樣，第一步也是最重要的一步，夾層投資人要尋找強大的、值得信任的管理團隊。此外，該公司在其所屬行業中是否占據足以擊退競爭者的地位，是否行業領袖或者填補了市場空白，該細分市場的總體前景等等，這些都是在盡職調查中必涉的關鍵點。最后，由于投資的總收益取決于投資者獲取的股權的增值能力，因此一個清晰的退出機制至關重要。股權變現的可能方式包括：股權回購協議，項目作為子公司的整體出售，資本結構調整，再融資，以及上市，等等。

　　什么是夾層融資

　　夾層融資是指在風險和回報方面介于是否確定于優先債務和股本融資之間的一種融資形式。對于公司和股票推薦人而言，夾層投資通常提供形式非常靈活的較長期融資，這種融資的稀釋程度要小于股市，并能根據特殊需求作出調整。而夾層融資的付款事宜也可以根據公司的現金流狀況確定。

　　夾層融資是一種無擔保的長期債務，這種債務附帶有投資者對融資者的權益認購權。夾層融資只是從屬債務(subordinate debt)的一種，但是它常常從作為從屬債務同義詞來用。夾層融資的利率水平一般在10%～15%之間，投資者的目標回報率是20%～30%。一般說來，夾層利率越低，權益認購權就越多。

　　夾層投資也是私募股權資本市場(private equity market)的一種投資形式，是傳統創業投資的演進和擴展。在歐美國家，有專門的夾層投資基金(mezzanine fund)。如果使用了盡可能多的股權和優先級債務(senior debt)來融資，但還是有很大資金缺口，夾層融資就在這個時候提供利率比優先債權高但同時承擔較高風險的債務資金。由于夾層融資常常是幫助企業改善資產結構和迅速增加營業額，所以在發行這種次級債權形式的同時，常常會提供企業上市或被收購時的股權認購權。

　　夾層融資的利益

　　夾層融資是一種非常靈活的融資方式，而夾層投資的結構可根據不同公司的募集資金的特殊需求進行調整。對于借款者及其股東而言，夾層融資具有以下幾方面的吸引力：

　　長期融資

　　亞洲許多中型企業發現，要從銀行那里獲得三年以上的貸款仍很困難。而夾層融資通常提供還款期限為5到7年的資金。

　　可調整的結構

　　夾層融資的提供者可以調整還款方式，使之符合借款者的現金流要求及其他特性。與通過公眾股市和債市融資相比，夾層融資可以相對謹慎、快速地進行較小規模的融資。夾層融資的股本特征還使公司從較低的現金票息中受益，而且在某些情況下，企業還能享受延期利息、實物支付或者免除票息期權。

　　限制較少

　　與銀行貸款相比，夾層融資在公司控制和財務契約方面的限制較少。盡管夾層融資的提供者會要求擁有觀察員的權利，但他們一般很少參與到借款者的日常經營中去，在董事會中也沒有投票權。

　　成本低

　　人們普遍認為，夾層融資的成本要低于股權融資，因為資金提供者通常不要求獲取公司的大量股本。在一些情況中，實物支付的特性能夠降低股權的稀釋程度。

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