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淺析最優(yōu)資本結構的確定方法
摘要：最優(yōu)資本結構是指企業(yè)在一定時期內使加權平均資本成本最低、企業(yè)價值最大化時的資本結構。隨著市場經(jīng)濟的迅速發(fā)展和經(jīng)濟全球化進程加快，企業(yè)要在激烈的市場競爭中提高競爭能力，除了提高整體的經(jīng)營管理能力外，還必須選擇最優(yōu)的資本結構。關于最優(yōu)資本結構的確定方法，筆者認為應從現(xiàn)代資本結構理論出發(fā)，綜合考慮企業(yè)財務狀況、資產(chǎn)結構、行業(yè)因素、經(jīng)營情況、利率水平的變動趨勢等因素，選擇適合企業(yè)實際和有效的資本結構。股份制企業(yè)適合采用每股利潤無差別點法、比較資金成本法和公司價值比較法；一般企業(yè)適合采用比較資金成本法和自有資本收益率法。
關鍵詞：資本結構;最優(yōu)資本結構;每股利潤無差別點法;比較資金成本法、公司價值比較法;自有資本收益率法
最優(yōu)資本結構對企業(yè)的經(jīng)營管理至關重要。隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和資本市場的發(fā)展，我國企業(yè)的資本結構正逐步趨向合理和優(yōu)化，但同時也存在一些問題。我國加入WTO以后，企業(yè)必須迅速融入到經(jīng)濟全球化的進程之中，積極爭取在全球證券、金融市場融資。資本結構是否合理，將直接關系到企業(yè)能否獲得國際投資者的信任，能否在國際市場競爭中取得良好的經(jīng)營業(yè)績和長遠發(fā)展。因此，優(yōu)化我國企業(yè)的資本結構刻不容緩。關于最優(yōu)資本結構的確定方法，目前經(jīng)濟界的理論研究主要集中于股份制企業(yè)最優(yōu)資本結構的確定方法，一般企業(yè)資本結構的確定方法尚未涉及。本文擬從現(xiàn)代資本結構理論出發(fā)，對最優(yōu)資本結構的確定方法進行理論研究和實際探索。
一、現(xiàn)代資本結構理論
資本結構是指企業(yè)各種資金來源的構成和比例關系。長期資本來源包括長期債務資本和權益資本，因此資本結構通常是指企業(yè)長期債務資本與權益資本的結構和比例關系。
自20世紀50年代以來，西方經(jīng)濟學家對資本結構展開了廣泛的研究，先后出現(xiàn)過凈收入理論，折衷理論和現(xiàn)代資本結構理論，其中影響最大的現(xiàn)代資本結構理論主要有MM理論及權衡理論、激勵理論、非對稱信息理論等。
1.MM理論和權衡理論
早期的MM理論認為，由于所得稅法允許債務利息費用在稅前扣除，在某些嚴格的假設下，負債越多，企業(yè)的價值越大。這一理論并非完全符合現(xiàn)實情況，只能作為進一步研究的起點。此后提出的權衡理論認為，負債公司可以為企業(yè)帶來稅額庇護利益，但各種負債成本隨負債比率增大而上升，當負債比率達到某一程度時，息稅前盈余（EBIT）會下降，同時企業(yè)負擔代理成本與財務桔據(jù)成本的概率會增加，從而降低企業(yè)的市場價值。因此，企業(yè)融資應當是在負債價值最大和債務上升帶來的財務桔據(jù)成本與代理成本之間選擇最佳點。
2.激勵理論
激勵理論研究的是資本結構與經(jīng)理人員行為之間的關系，該理論認為債權融資比股權融資具有更強的激勵作用。因為債務類似一項擔保機制，由于存在無法償還債務的財務危機風險甚至破產(chǎn)風險，經(jīng)理人員必須做出科學的投資決策，努力工作以避免或降低風險。相反，如果不發(fā)行債券，企業(yè)就不會有破產(chǎn)風險，經(jīng)理人員擴大利潤的積極性就會喪失，市場對企業(yè)的評價也相應降低，企業(yè)資本成本也會上升。因此，應當激勵企業(yè)舉債，使經(jīng)理人員努力工作以避免破產(chǎn)。
3.非對稱信息理論
非對稱信息理論由美國經(jīng)濟學家羅斯（Ross）首先引入到資本結構理論中。羅斯假定經(jīng)理對企業(yè)的未來收益和投資風險有內部信息，而投資者缺乏這種信息，他們只知道對經(jīng)理者的激勵制度，只能通過經(jīng)理者輸出的信息間接評價企業(yè)的市場價值。資產(chǎn)負債率或債務比例就是將內部信息傳遞給市場的工具，負債比例上升表明經(jīng)理者對企業(yè)的未來收益有較高的期望，對企業(yè)充滿信心，同時負債也會促使經(jīng)理努力工作，外部投資者會把較高的負債視為企業(yè)高質量的一個信號。
邁爾斯（Myess）和麥吉勒夫（Majluf）進一步考察發(fā)現(xiàn)，企業(yè)發(fā)行股票融資時會被市場誤解，認為其前景不佳，因此新股發(fā)行總會使股價下跌。但是，多發(fā)債券又會使企業(yè)受財務危機的制約。因此，企業(yè)資本的融資順序應是：先內部籌資，然后發(fā)行債券，最后才是發(fā)行股票。這一“先后順序論”在美國、加拿大等國家1970—1985年的企業(yè)融資中得到了證實。
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